脆弱的银行内在价值

若银行交叉持有次级债不计入资本金、核心资本充足率低于７％的银行不能进行次级债融资以及上市银行资本充足率提高到12％等一系列政策实施，将使ROE缩水三成，银行股怎不狂泄，短期或难扭转弱势。

根据银监会与主要银行沟通《紧缩资本管理征求意见稿》，主要有3个要点：银行间交叉持有的次级债不计入资本金；核心资本充足率低于7%的银行不能进行次级债融资；要求上市银行的资本充足率提高到12%。

对此，东北证券研究所发布研究报告指出，预计上述前两项要点在未来被严格执行的可能性非常大，后一项要点可能会有一定的宽限期，不过整体来看，银监会要求银行切实提高资本充足率和慎用次级债融资是大趋势，对银行目前的盈利能力和未来的扩张能力都造成负面影响。

以量补价失败

在已发布半年报的9家银行中，仅有5家银行实现了利润微幅正增长，其余4家均为负增长。其中建行净利润同比下降4.86％，是第一个曝出负增长的大行；到目前为止，降得最猛的属华夏银行，同比下降13.6％。这一现象并不只集中于上市银行。根据银监会的统计，全国12家股份制商业银行净利润452亿元，较去年同期下降19.3％。

利差收窄成为银行利润的最大杀手。以工行为例，虽然其上半年贷款增速达到18.9％，但受利差收窄0.75个百分点拖累，净利息收入降了11.2％。

今年上半年，与境外银行业极为严重的信贷收缩背道而驰，中国全部金融机构人民币贷款余额同比增长34.4％，年内新增贷款高达7.37万亿元，这其中，又以股份制商业银行规模扩张最为显著。

但股份制银行交出的“答卷”并不能让人满意。除了深发展利润增长外，华夏、兴业、宁波银行(002142,股吧)均为负增长，民生在除去一次性抛售海通股权所得收益外，净利润也为负增长。

市场顿生疑窦：若非信贷井喷式增长，上半年利润将下滑至何种程度？

银监会解释，原因包括存贷利差缩小、议价能力减弱以及中间业务收入减少等原因。其中，存贷利差缩小应该是最主要因素。自去年下半年起央行连续实行非对称降息，银行的净息差已经大幅下降。

截至6月末，金融机构人民币各项贷款余额约37万亿元，如果存贷利差降低一个百分点，银行利润损失就将高达3700亿元左右，这相当于工行在其净息差较高的2008年全年净利润的3倍多。

但现在回顾2008年银行业普遍的利润高增长，却有几分利润虚增的幻觉：银行在某种程度上与券商颇为相似，都是靠天吃饭的主，只不过银行靠的是利率的管制，券商则依靠交易量。

2008年，大、中型银行利润普遍实现三至四成增长，增幅最大的北京银行达到61.79％，工商银行则以1112亿元税后利润高居全球银行之首。市场据此给银行股很高的市盈率，殊不知，这种近乎奇迹般的增长大量来自于2002年起连续六年半贷款利率只升不降的政策红利。

但政策红利是不具有持续性的。虽然明白人都知道中国银行(601988,股吧)业真正可以长期冀望的盈利增长途径应该是提高风险议价能力以及扩大中间业务收入占比，但问题是中国银行业始终很难平衡短期业绩与长期增长之间的矛盾。从去年下半年起，即使相对更为重视零售业务的股份制商业银行也纷纷加入规模制胜的老路中。

这样的后果是，今年上半年，在官方基准利率没有调整的情况下，银行业近于一致的拼规模、傍大户，虽然带来了空前的天量信贷增量，却造成了实际执行贷款利率的不断下降，彻底宣告“以量补价”的失败，凸显了目前所谓“信贷银行”内在价值的极度脆弱性。

上半年新增贷款发放量巨大，但对于银行来说，贡献业绩的不是简单的贷款增量，而是贷款平均余额，上半年5.7万亿元的一般贷款增量（扣除票据增量），其对于上半年平均余额贡献仅为2.7万亿元。如果考虑到上半年贷款大多在月底发放，则贷款平均余额对于上半年的贡献可能更低。因此，即使下半年贷款不再发放，结构也不变化，则一般贷款平均余额也将比上半年增加3万亿元，或者更高。

而真正可能驱动业绩超越预期的动力是息差。央行和银监会对于资金供给的管制，无形中可能提高资金提供方银行的溢价能力，进而提高银行的息差水平。另外，定期存款重新定价的继续，以及存款的活期化将带来负债成本的下降，从而对息差的扩大带来额外贡献。

关于银行净息差，国泰君安给出的结论是银行净息差在二季度触底，三季度缓慢回升。前者从央行二季度货币政策执行报告可加以印证。市场预计上市银行二季度净息差环比略有下降，约下降10个基点；但对银行业三季度净息差缓慢回升的预期也在加大。

放贷能力接近极限

下半年银行能否放出足够的量来现在已经是个紧迫的问题。

上半年天量的信贷投放，已迅速消耗银行资本金，尤其是股份制银行。已发布中报的9家银行当中，除了深发展以外，其他银行的资本充足率均出现了不同程度的下降。其中，南京银行(601009,股吧)降幅最大，从2008年底的24.12％一路下滑至今年6月末的15.2％，一次性下滑近9个百分点。虽然工、交、建三大行的充足率下滑速度没有股份制银行的快，但也分别下滑了0.97、0.9、0.19个百分点。

在核心资本充足率上，9家银行更是全军覆没。变化最大的南京银行，从年初的20.68％跌至13.31％。其他银行的跌幅都在1个百分点之内。

按8％的监管指标，商业银行均达标。但商业银行靠放贷赚钱，如果资本充足率减少，银行的风险就会加大。而且，由于资本充足率是审批商业银行新业务、新机构准入及提升监管评级时的一个指标。即使监管部门不要求其提高资本充足率，银行也需要补充资本金，来提高抵御风险的能力。

资本充足率的窘境从今年一季度就已经开始显现。第一季度，银行新增信贷4.58万亿元，在该季补充约500亿元资本的情况下，整个银行业的加权资本充足率由2008年末的12％下降到了今年第一季度末的9.9％。

据兴业银行(601166,股吧)首席经济学家鲁政委估算，大概1个百分点的资本充足率可支持约2.3万亿元的新增信贷投放。而到7月份，新增贷款又较3月末增加了3.14万亿元，这意味着，银行资本充足率可能因此较一季度末再降约1.4个百分点。即使一季度之后补充约2000亿元资本，整个银行业加权资本充足率可能仍然下降到了9%左右，这已在监管要求的资本充足率——10%之下。半年报显示，截至6月末，兴业银行资本充足率为9.21%，民生银行为8.48%，深发展为8.62%，均未达标。

这意味着当前整个银行业的静态放贷潜力已接近极限。因此，为缓解资本充足率压力，配股、增发新股、红利转增资本可能会成为下半年银行业的普遍行为选择。即，银行再融资将成为大概率事件，同时，下半年信贷规模的环比下降也是意料之中的事。

这是新巴塞尔协议即将实施的前奏，使得商业银行资本补充“变数”陡生，融资“胃口”将继续增大。申银万国研究报告称，截至年底，商业银行有不少于800亿元的融资需求。在通过该项措施后，这一区间下限将大幅上调。业内人士估算，这数据或将不低于1000亿元。 目前市场调整不断，融资之路可能并不如预期顺利。一个简单点的方法是借助债务等筹资补充附属资本，而发行次级债最受青睐。但传闻监管层将要求银行同业互持的次级债和混合资本债从附属资本中扣除。

如果传闻成真，将使得银行资本充足率在现有水平上下降1个百分点。明年则可能因此而诱发信贷显著下滑。

中金公司报告称，估计60％－70％的次级债互持由四大银行持有，但这些银行的资本充足率还保持在较高水平，因此影响主要体现在部分中小银行，估计对贷款潜在发放能力的影响约为6000亿－7000亿元。

内在价值大幅降低

监管层近期对银行的资本充足率开始实行愈加严格的管理。据悉，银监会正研究相关规定，拟将银行交叉持有的其它银行次级债从附属资本中扣除。同时监管层开始要求上市银行资本充足率必须达到12%，据透露，银监会将于近期下发《关于完善商业银行资本补充机制的通知》。业内人士对此解读为，该项措施实施后，银行将只能通过增发新股或减少信贷来使资本充足率达到监管层要求，这将引发新一轮银行增发潮。

中金指出，目前银行交叉持有的次级债在银行业资本金里占的比重有限，此举将使银行业当前的资本充足率大约下降几十个基点，但势必会对未来商业银行发行次级债补充附属资本的流行模式产生影响。

这种影响或许是根本性质的：从单纯依靠发债增加附属资本到必须关注核心资本的增加，而向市场融资受诸多外在条件的限制，因此，转变经营模式，从外生性资本增加过渡到内生性资本增加将是银行的必由之路。

这意味着目前银行靠做大规模盈利的模式已出现了危机的苗头。可以简单测算，假设下半年银行新增贷款量为3万亿元，到年末贷款余额为40万亿元。考虑到下半年息差反弹是大概率事件，根据交行的研究报告，存款重新定价将在三季度提升息差15-20个基点，以最乐观的20个基点计算，下半年银行业新增利润约为800亿元，而下半年银行业预计的融资需求下限为1000亿元，高于银行业新增利润额。

而且，上述银监会的措施如果付诸实施，将会大幅度地降低银行股的内在价值。8%资本充足率是核心资本充足率只需要4%，12%就成了6%。

即100元资产里原本要求4元权益资产变成了要求6元。在100元资产净利润率稳定情况下，比如1%，意味着原本4元钱可以产出1元利润，新规实施后要6元才能实现1元利润。净资产回报率从25%变成了16.7%，缩水三成多。（lynn）

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