现在也是停止通缩的时候了

20年前，人们普遍认同以下看法：日本是世界上最成功的高收入国家。几乎没人猜到随后20年的情况。而目前的普遍看法是：日本长期在走下坡路。那么，问题出在哪里呢？日本新一届政府该做些什么？我们应该从其经历吸取什么教训？

我们必须结合相应背景来考虑这些问题。日本火车系统和食物的品质之高，让英国游客觉得自己是来自一个极度落后的国家。如果这也算低迷，那么大多数人会对此表示欢迎。

然而日本经济确实低迷。过去20年间，日本经济的年均增长率为1.1%。经济史学家安格斯•麦迪森(Angus Maddison)表示，日本人均国内生产总值(GDP)（以购买力平价计算）从1950年相当于美国的20%的水平，升至1991年85%的峰值水平。到2006年，这一比例为72%。以实际价值衡量，目前日经指数相当于20年前四分之一的水平。或许最令人恐惧的是，日本政府的净负债和债务总额占GDP的比例，分别从1991年的13%和68%，升至2010年预期中的115%和227%。

问题出在哪里？野村综合研究所(Nomura Research)的辜朝明(Richard Koo)认为是“资产负债表收缩”。辜朝明指出，过度负债者全力偿还债务的经济体有以下3个特征：信贷和银行资金供应停止增长，这不是因为银行不愿放贷，而是因为企业和家庭不愿借钱；常规的货币政策基本失效；私人部门改善资产负债表的愿望，使政府以最后贷款人的身份出现。其结果是，在私人部门资产负债表调整结束前，旨在使货币及财政政策“正常化”的所有努力都宣告失败。

日本经济中的储蓄和投资（收入和支出）之间的部门收支差别，说明了目前所发生的情况（见图表）。1990年，所有部门都接近收支平衡。随后危机爆发了。危机的长期影响是造成日本私人部门出现巨额盈余。由于家庭储蓄一直在减少，造成这种现象的主要原因，就是企业储蓄总额在GDP中所占的比例长期居高不下，以及一旦经济“增长乏力”(ex growth)，投资比例就持续下降。接着，巨额的私人部门盈余被资本外流和持续的财政赤字所消化。

辜朝明辩称，那些批评财政赤字的人没能理解这一点。没有财政赤字，日本将会陷入衰退，而不是长期的需求疲弱。另一种办法可以是运行更大规模的经常账户盈余，但这将要求汇率更为疲软。日本将不得不效仿中国的汇率政策。美国当然会暴跳如雷。

不过，辜朝明的论点也有其不足之处。它既没有解释起初为何会出现巨额债务压力，也没有解释何以企业部门的资产负债表调整最终基本完成（见图表）后，日本仍如此容易遭受全球危机的影响。

我个人认为，根本的结构性问题一直是追赶型增长结束后出现的企业过度储蓄（留存收益）和投资机会缩减。正如伦敦Smithers & Co的安德鲁•史密瑟斯(Andrew Smithers)所指出的那样，1990年，日本私人非居民固定投资占GDP的比例为20%，将近美国的两倍。在本世纪头10年日本经济出现温和复苏之后，这一比例降至了13%。但企业留存收益没有出现相应的下降。上世纪80年代，日本政府通过实施借款成本接近于零和支持浪费性投资的货币政策，化解了吸收这些储蓄方面的挑战。本世纪头10年，出口和投资繁荣（很大程度上由与中国相关的贸易推动）解决了同样的挑战。

随后爆发了本轮全球经济危机。危机重创了出口和投资，导致了严重的衰退。随着GDP从峰顶到谷底萎缩8.6%，日本陷入了7国集团(G7)中最严重的衰退。根据经合组织(OECD)的数据，2009年，仅净出口下降一项，就使日本经济缩减了1.8%。

现在日本必须以实现国内驱动型增长为目标。最重要的条件是大幅削减企业储蓄。史密瑟斯表示，由于储蓄基本上是资本消耗，本身就是历史上过度投资的产物，因此企业储蓄将会自然下降。我想加上一句：如果说有哪个经济体需要一种由企业控制的市场，将现金从昏昏欲睡的管理层手中转移出去，那就是日本。最终，日本新政府不应对企业势力心存感激，而是应该推行改变企业行为的政策。

现在也是停止通缩的时候了。为了实现这一目标，日本央行(BOJ)必须与日本政府合作，避免汇率过度走强。近期日元的强势，应会导致日本实施更为激进的货币政策。一旦最终出现严重的通胀——至少是2%——日本将会出现其仍然需要的负实际利率。

与此同时，全球其它地区肯定想知道，它们是否正从日本经济衰落中吸取教训。日本的经历有力地表明，即使施行持续的财政赤字、零利率和定量宽松的货币政策，也不会导致美国等泡沫后经济体通胀飙升，这些经济体正面临着产能过度和资产负债表压力。它同时表明，摆脱此类过度行为，将是一个长期的过程。

然而，截然不同的经济体也可以从日本的经历中吸取教训。它表明，在一个企业储蓄和固定投资水平相当高的追赶型经济体中，当经济从迅速增长开始放缓时，需求可能非常难以管理。如果有意推动信贷增长和资产价格泡沫，是用以维持需求的手段之一，情况更是如此。目前哪个国家需要吸取这个重大教训呢？答案是：中国。

转载：感谢您对网站平台的认可，以及对我们原创作品以及文章的青睐，非常欢迎各位朋友分享到个人站长或者朋友圈，但转载请说明文章出处。