主权违约“幽灵”再次降临

主权债务的可持续性问题沉重笼罩着债券市场，威胁着经济及金融稳定的前景。

2007年至今，经合组织(OECD)成员国政府赤字占国内生产总值(GDP)的比率上升了7%，至略高于8%；而债务（不计或有债务）占GDP的比率提高了约25%，至略高于100%。增幅最大的是冰岛、爱尔兰、美国、日本、英国和西班牙。当前公共债务的规模及其累积速度，为和平时期所未见。我们也很难评估社会对于巨额债务和长期财政紧缩的容忍度。在一些欧盟(EU)成员国，情况已经超出了人们的心理承受力。因此说，主权违约的幽灵已经在富裕国家重现。

违约不一定是指完全不偿还债务。也可以指延期支付利息、修改贷款条款等。照理说，较为富裕的国家不至于这样做，但在极端情况下则不然。1934年，美国取消了政府和私人合约中的黄金条款，在1971年彻底废除了金本位制。违约也可以以通胀、货币贬值、资本管制以及征收会破坏私人合约的特别税等形式发生。据此看来，从技术上讲，东欧和西欧的一些国家可能已存在违约风险。

眼下，主权债券息差扩大和信用违约互换利率上升，本身并不足以证明违约危机迫在眉睫。

日本公共债务占GDP的比率已超过200%，但政府能以1.4%的利率筹借到期限为10年的资金。澳大利亚政府债务占约占GDP的25%，但它要支付5.5%以上的利率。其它富国债务比率各不相同，它们所支付的利率大致都在3.5%-4%之间。然而，这种现状难以维持。

各国协同施行财政紧缩，有可能引发新一轮衰退，但如果不这样做，最终可能加剧违约风险。就连日本（其老龀化时代已步入第三个十年）也会岌岌可危，而一些欧元区国家尽管已没有汇率动荡之虞，却可能在履行通缩承诺方面畏缩不前，从而危及单一货币欧元的完整性。英国尚未制定可靠的债务管理策略，而美国不能把投资者善意视为理所当然。未来几年内，公共部门的去杠杆化可能尤其困难，因此存在严重的违约风险。之所以这么说，有五方面的原因：

首先，主权债务清偿成本势将大幅上升，超过诸如环境保护和一些社会服务等项目的偿债成本。而且，不像以往那些成功的财政调整，今后没有哪个国家能够把下调利率作为一种权宜之计。事与愿违，情况可能正好相反。

其次，OECD成员国政府的结构性赤字增长了3倍，其中约四分之一源于税收收入减少。有些税收收入减少可能是永久性的，比如与金融服务和住宅相关的税收。

第三，经济增长环境欠佳，意味着实现有效财政调整的前景渺茫。而随着经济复苏的蹦极跳性质变得更为明显，这一点也将变得显而易见。

第四，金融危机和衰退是公共财政紊乱的直接周期性原因，但这些比不上与年龄相关的公共开支这种结构性成本，后者正开始无情地上升。

第五，资本的高度流动性使债务管理变得复杂。信用评级机构已迅速点名并下调一些主权国家的评级。

这些做法的意义在于，多数央行和一些主权财富基金不能持有评级低于AA级的证券。多数“只做长线”的资产管理公司也有此类规定。

各国政府必须致力于制定可靠而周详的财政稳定计划，并实施结构性改革，以解决人口统计学方面的问题，并创造新的增长引擎。诸如反对浪费、打击富人之类的口号都不管用。

政府应上调领取养老金的年龄，做好公共部门养老金安排，并朝着提高劳动人口参与度和阶段性退休模式的方向迈进。应废除1945年后的中产阶层、有屋者和公司税收优惠政策，转而资助以就业和增长为导向的项目，发展绿色经济，建设基础设施，加强创新，促进教育。

如果要把违约风险控制在合理范围之内，有效的政治领导和想象力必不可少。否则，几乎可以肯定，会有某些地方的债券收益率上升，进而蔓延开来，最终不得不诉诸于资本管制手段。

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