全球经济不平衡纠正过程中的阵痛

在全球经济不平衡的调整过程中，由于受中国金融体制和金融发展深度和广度的约束，人民币汇率的调整并不与全球经济失衡纠正过程中的浮动汇率经济体的货币相匹配，故而经常项目巨额盈余成为全球不平衡的中心。因此，能向海外投资获得更高投资收益率的主权财富基金，显然是双赢战略的选择。

中国经济正在经受全球不平衡的冲击，经受全球经济不平衡纠正过程中的阵痛。资源要素价格扭曲，抑制了人民币合理的市场汇率表现；过度倚重投资和出口需求拉动的经济发展模式，导致国际收支失衡和国内经济结构的不合理。虽然调整汇率并非纠正全球经济失衡的根本方法，但现实情况显示，全球相对价格结构调整已经开始，欧洲也将无法再承担不成比例的重担。为此，中国及亚洲其他盈余国家也不得不随之做出调整，以阻止美元进一步下滑。为了抵消美元疲弱对外汇储备所构成的负面影响，中国最有效措施就是加大放宽对资本账户的限制，增加资金流出。不仅积极推动政府对外投资的发展，还准许国内企业保留来自出口商品及服务赚取的全部外汇，鼓励企业购买海外机构的权益，以提高回报。

全球经济不均衡，是指世界经济体系中，具有系统重要性经济体对外头寸积累所反映的扭曲或施加于全球经济的风险。同时，也包括经济政策导致的扭曲，比如固定汇率政策，以及像缺少经济弹性的结构政策或其他宏观经济政策，公共储蓄政策引致私人部门储蓄决策或因石油价格影响的扭曲。施加于全球经济的风险是指外部头寸现实状况对全球经济构成的风险，包括因无序调整而出现的宏观经济与金融稳定状况恶化的风险；因贸易保护主义的对抗，不平衡进一步加剧的风险等情景。

进入新世纪以来，对不平衡含义越来越多被简单地描述为经常项目赤字或盈余的扩张，即主要是指一国拥有巨额贸易赤字，而与该国贸易赤字相对应的贸易盈余则集中在少数国家。其实就是主要关注美国经常项目的巨额赤字和亚洲国家经常项目顺差飙升的原因和可持续性的问题。很显然，仅从经常项目赤字或盈余不能全面认识和判断全球不平衡现象。

最近几年，随着美国消费需求持续上升，美国国内储蓄—投资平衡出现严重的扭曲，只有通过不断增加进口来满足这种需求，因此，美国累积了巨大的经常项目赤字。美国国内储蓄—投资平衡扭曲，不仅反映在经常项目赤字，而且还表现在庞大的财政预算赤字规模和扭曲的个人储蓄水平。通常，一个长期维持经常项目赤字的国家，并且依靠资本流入为赤字融资，其国际收支中的净投资收入迟早要恶化。因为，支付于国内资产的外国投资要超出投资于海外资产的收入部分。所以有学者认为，要避免美元危机，就必须使美国的净外债与GDP之比控制在50%以内。

全球失衡在很大程度上是一个市场现象，美国出现赤字的情况反映了美国整体经济以及其资本市场的深度、流动性和法律保障措施的吸引力。一系列最近的研究表明，发展中国家之所以需要消耗其经常账户盈余，是因为他们需要凭借这些资金来获得本国所不具有的高质量资产。恰恰美国的资本市场成熟而高效，它可以进口短期资本，出口长期资本，为世界其他国家提供金融中介服务。

调整全球不平衡总的原则，应是在基于维持全球增长的同时减轻失衡，并降低无序调整的风险。简单地说，就是需要赤字国家放缓国内需求的增长，盈余国家增加内需。如果赤字国家的国内需求不能够放缓，相对价格对需求的再平衡就会起作用，即赤字国家的真实汇率对盈余国家逐渐贬值。

在这个总原则下，中国正面临着两种困境。第一，美元主动贬值下人民币被迫升值。如果假设目前美元下调已到筑底阶段，由于受中国金融体制和金融发展的深度和广度的约束，人民币汇率的调整并不与全球经济失衡纠正过程中的浮动汇率经济体的货币相匹配。因此，中国经常项目的巨额盈余就成为全球不平衡的中心。在这样的大背景下，人民币不仅要对美元补涨，而且要应对其他赤字国家货币升值要求的压力。人民币真实有效汇率上浮的市场压力与中国现行汇率体制的反作用力开始角力，中国经济不得不承受汇率失调的短暂痛苦。第二，中国2万亿外汇储备在美元筑底周期的实际损失。实际上，在整个国际货币体系中，美元兑欧元汇率调整是全球货币变动的参照系。全球经济不平衡的风险更多地集中在欧盟和中国，而不是储蓄不足的美国。欧洲与中国的贸易平衡正在遭受前所未有的困难，因为人民币在短短的5年内已对欧元贬值了40%，中国正在承受显著的外汇资产损失，同时中国对欧洲市场的购买力也遭到严重冲击。

所以，笔者认为，在某种程度上说，具有系统重要性经济体的主权基金的出现，对有序调整全球不平衡，降低全球不平衡的风险有着积极作用。就中国本身利益而言，主权财富基金由外汇储备构成，不仅增强中国汇率弹性，能促进经济稳定、均衡增长，而且利于缓和全球范围内的贸易保护主义抬头的趋势。中国这样的拥有巨额外汇储备的国家，主权财富基金显然是双赢战略。它能够获得更高的投资收益率，能将外汇储备输出并以主权基金形式向海外投资，同时，也减少了国内货币供给量。

外汇储备是中央银行的资产，由于迅速增加的外汇储备，迫使中央银行增发基础货币，致使国内流动性过剩，引发通货膨胀预期。主权财富基金能很好地减少这方面的压力。另外，还可减少人民币重估的压力，因为可以改善对冲的需求并减少财务性支出。从更宽广的视角来看，国家外汇储备，从政府债务转变为主权财富基金，以谋求更大范围的投资，只要这些投资遵从商业规范，有助于优化资源配置。主权财富基金的投资使得新兴经济体与发达经济体利益追求更趋一致，共同致力于投资企业业绩和市场环境改善。客观上，这又加快了新兴经济体与全球金融体系的融合步伐，推动了他们积极参与全球政策的制定。

因此，全球化不平衡调整要兼顾各方利益，过分强调主权财富基金透明性、政治性风险是新金融保护主义的表现。

（责编：小好）

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